Avant toute chose, nous vous présentons nos Vœux de bonne et heureuse Année !
Les marchés financiers ont terminé l’année 2024 positivement mais en ordre dispersé : forte domination des grandes actions américaines par rapport aux actions européennes, japonaises ou émergentes, repli des actions françaises, bonne évolution des produits de taux. Ces tendances vont-elles se poursuivre dans l’environnement contrasté que nous réserve 2025 ? Si le contexte économique actuel parait relativement stable et favorable aux marchés financiers, il peut être aisément perturbé par de nombreux écueils en particulier après l’investiture de Donald. Quels sont les risques qui pèsent sur la conjoncture et sur les marchés financiers ? Inversement, quelles bonnes surprises peut-on attendre ? Le scénario de base pour l’année 2025 reste positif : croissance modérée, légère désinflation, politique américaine pragmatique, rebond en Allemagne et en Europe, voire en Chine. Les évolutions des marchés financiers seront néanmoins fonction des risques que nous allons évoquer et qui peuvent aussi apparaitre temporairement, entrainant de la volatilité. A plus court terme, la remontée des taux américains peut se poursuivre vers 5% et calmer l’ardeur de Wall Street avant que leur reflux éventuel ne relance l’appétit pour les actions. En Europe, l’orientation des indices semble s’améliorer mais leur rebond restera précaire tant que de véritables catalyseurs ne sont pas apparus, probablement au cours du 1er trimestre. Le contexte actuel nous incite donc à rester confiants sur les actions américaines, dont les valorisations élevées peuvent néanmoins occasionner de petits replis, à rester encore prudents sur les actions françaises et plus constructifs sur les autres actions européennes. Globalement, nous préférons toujours attendre de meilleures opportunités pour augmenter le poids des actions dans les portefeuilles. Mais il nous semble judicieux de recommencer à renforcer le poids des actions européennes sur les portefeuilles sous-investis. La diversification des portefeuilles doit être maintenue pour améliorer le couple rendement /risque.
Les évolutions des marchés au mois de décembre ont été très mitigées, avec une baisse limitée mais assez générale des actions sur fond de remontée des taux longs. Quelques places ont échappé à cette tendance : Tokyo grâce à la baisse du yen, Paris et Francfort qui ont rebondi sur des espoirs de changements politiques et de plans de relance en Chine qui ont également stimulé les actions chinoises. La raison principale de la tendance négative des actions tient au discours de la FED, qui a baissé ses taux de 0.25% comme anticipé tout en affichant une prudente inattendue quant à la poursuite de son assouplissement monétaire. Compte tenu d’une certaine résilience de l’inflation et des incertitudes liées au programme de Donald Trump, la FED ne prévoit que 2 baisses de taux en 2025 au lieu de 4 attendues par les investisseurs. Ceci amènerait ses taux à 3.5-4% contre 4-4.5% actuellement. Les taux longs se sont ajustés en conséquence, y compris en Europe. Pourtant, la BCE a baissé également ses taux de 0.25% à 3% et semble être prête à faire beaucoup plus compte tenu des risques qui pèsent sur la croissance. Cela n’a pas été suffisant pour éviter la remontée des taux longs européens mais a renforcé sensiblement le dollar (+2% face à l’euro) du fait de ces anticipations monétaires divergentes. A court terme, il n’est pas exclu que cette tension sur les taux longs se poursuive tant que les véritables intentions du Gouvernement de Donald Trump ne sont pas connues.
Parallèlement, les données économiques publiées n’ont pas changé le cours des choses. La croissance américaine (+3.1% au T3) s’est sans doute maintenue à ce rythme au quatrième trimestre grâce à bonne tenue de la consommation des ménages, des activités de services et à une stabilisation de l’activité immobilière et du marché de l’emploi. Les points noirs restent la baisse persistante de la production industrielle et le faible recul de l’inflation depuis quelques mois : la hausse des salaires et des prix des services ne s’assagit guère.
A l’inverse, la morosité des économies européennes n’a connu qu’une timide atténuation, insuffisante pour envisager dès maintenant un rebond durable. Les deux maillons faibles que sont l’Allemagne et la France, restent englués dans les difficultés respectives de leur modèle économique et de l’incertitude voire de l’inaction politique. L’attentisme qui en découle de la part des ménages et des entreprises aura besoin de forts catalyseurs pour disparaitre.
Enfin, concernant la Chine, où les Autorités entretiennent savamment des perspectives de soutien à l’activité, la modestie de celles-ci, essentiellement sous forme de baisses de taux et de stimulation du crédit, paraissent insuffisantes pour endiguer le marasme immobilier et pour rassurer les consommateurs chinois. Les surcapacités de production entretiennent une déflation, d’ailleurs souvent exportée, et l’ampleur de la guerre commerciale que décidera finalement l’équipe de Donald Trump ne peut que fragiliser la situation.
Les perspectives de croissance pour 2025 s’établissent en baisse aux Etats-Unis, +2.1% après +2.7% en 2024 mais rappelons que le consensus a eu tendance à sous-estimer la réalité depuis plusieurs trimestres. En zone euro, la croissance devrait enregistrer un rebond à 1.1% (après 0.8% en 2024) mais ce chiffre qui fait l’objet de révision en baisse depuis plusieurs mois est sujet à caution. Le scénario est donc celui d’une conjoncture raisonnablement positive aux Etats-Unis et éventuellement en légère reprise en zone Euro. Le contexte inflationniste penche toujours vers un apaisement des tensions mais le rythme de la désinflation a ralenti fortement aux Etats-Unis. En zone euro, l’inflation s’est rapprochée davantage de la cible de la BCE (2%) mais son rythme ne baisse plus depuis plusieurs mois. Ces perspectives plutôt favorables pour les marchés nourrissent des anticipations de hausse assez consensuelles, surtout si Donald Trump applique une politique raisonnable. Elles sont néanmoins fragiles. Quels sont les risques qui pèsent sur elles et sur les marchés financiers ? Inversement, quelles bonnes surprises peut-on attendre ?
Plusieurs risques sont clairement identifiés.
Le premier facteur de risque est Donald Trump. Ses propos récents sur le Panama, le Groenland ou le Canada en sont l’illustration. Bien que nous nous attendions toujours à une politique pragmatique, le risque inflationniste d’une guerre commerciale ou d’un contrôle strict de l’immigration illégale pourrait amener la FED à stopper ses baisses de taux voire à les remonter. L’effet serait très négatif sur les marchés de taux et d’actions américains et amplifié par d’éventuels risques récessifs. L’impact d’une forte hausse des droits de douane sur les économies européennes et chinoise serait défavorable mais les marchés actions l’ont sans doute déjà intégré dans les cours actuels.
En second lieu, la forte appréciation des marchés américains est liée à la forte croissance des cours des valeurs technologiques mais aussi à la forte progression de leurs résultats. L’arrivée de l’intelligence artificielle y a fortement contribué mais le phénomène a peut-être été surestimé entrainant un risque de déception lors des prochaines publications trimestrielles.
Troisième incertitude, l’économie américaine va-t-elle s’essouffler et finir par entrer en récession en provoquant une forte correction boursière ? La récente pentification de la courbe des taux (écart entre les taux 3mois/2ans ou entre les taux 2ans/10ans) semblerait l’anticiper à un horizon de 12 à 18 mois.
Enfin, il ne faut pas oublier les risques géopolitiques toujours présents d’embrasement au Moyen-Orient (Israël/Iran) qui semblent plus élevés que celui d’une invasion de Taïwan. Quant au risque politique en Europe, les prochaines élections allemandes devraient l’atténuer en février. Le risque d’absence de réformes structurelles du Gouvernement de François Bayrou continuera de peser davantage sur notre conjoncture. Mais le marché français nous semble avoir bien anticipé cette situation.
Les probabilités que ces risques surgissent sont relativement faibles. Cependant, le caractère imprévisible de Donald Trump entretient l’incertitude et reste un facteur de volatilité pour les marchés financiers.
Quelles bonnes surprises peut-on espérer ? Nous en citerons quatre que nous classons par ordre décroissant de probabilité.
L’élection du favori de la CDU en Allemagne pourrait déboucher sur un vaste plan de relance rendu possible par le faible endettement du pays. La zone euro et ses Bourses en bénéficierait indirectement compte tenu de leur faible valorisation.
La Chine, de son côté, pourrait finalement adopter son vaste plan de relance tant espéré par les marchés ce qui doperait les actions chinoises et celles des exportateurs européens.
Un cessez-le-feu en Ukraine abaisserait le risque géopolitique européen et pourrait conduire au retour des investisseurs internationaux alimentant une reprise sensible des cours boursiers de la région.
Enfin, contre toute attente, Donald Trump pourrait adopter une politique très raisonnable privilégiant des baisses d’impôts, des réformes de simplifications et réduisant les risques liés à une guerre commerciale ou à la réduction de l’immigration.
Il nous semble que ses deux derniers points sont déjà « joués » en grande partie par les marchés américains depuis plusieurs mois. En revanche, ils conduiraient plus certainement à une revalorisation des actions européennes et asiatiques.
En résumé, le scénario de base pour l’année 2025 reste positif (croissance modérée, légère désinflation, politique américaine pragmatique, rebond en Allemagne et en Europe, voire en Chine). Les évolutions des marchés financiers seront néanmoins fonction de tous les risques que nous avons évoqués et qui peuvent aussi apparaitre temporairement, entrainant de la volatilité.
A plus court terme, la remontée des taux américains peut se poursuivre vers 5% et calmer l’ardeur de Wall Street avant que leur reflux éventuel ne relance l’appétit pour les actions. En Europe, l’orientation des indices semble s’améliorer mais leur rebond restera précaire tant que de véritables catalyseurs ne sont pas apparus, probablement au cours du 1er trimestre.
Le contexte actuel nous incite donc à rester confiants sur les actions américaines, dont les valorisations élevées peuvent néanmoins occasionner de petits replis, à rester encore prudents sur les actions françaises et plus constructifs sur les autres actions européennes.
Concernant les valeurs américaines, nous n’excluons pas une poursuite de la surperformance des grandes valeurs de technologie et de communications/internet qui sont à l’origine de la surperformance des actions américaines en 2024. Mais cette tendance sera contrée lors des périodes de remontée des taux longs. Les autres valeurs, et notamment les valeurs moyennes et petites, pourraient être favorisées si le programme appliqué par le Gouvernement reste raisonnable et peu inflationniste. La Bourse américaine reste chère et un peu spéculative mais nous ne voyons pas de bulle proprement dite comme en l’an 2000. En Europe, les anciennes valeurs leaders qui ont beaucoup baissé comme le luxe ou l’automobile, certaines valeurs de santé ou technologiques, ont l’air de se stabiliser mais il faudrait des vents plus favorables pour les redresser durablement. Le secteur bancaire qui performe bien en zone euro depuis 2 ans, reste porteur ainsi que celui de l’assurance et des biens et services industriels.
Globalement, nous préférons attendre de meilleures opportunités pour augmenter le poids des actions dans les portefeuilles. Il nous semble judicieux de recommencer à renforcer le poids des actions européennes sur les portefeuilles sous-investis. La diversification des portefeuilles doit être maintenue pour améliorer le couple rendement /risque.
Nous avons maintenu la plupart de nos prévisions sur les indices pour juin et décembre 2025 et les avons relevées pour l’indice japonais. Le potentiel des indices à ces échéances est d’environ 5%, ce qui semble raisonnable.
Nous maintenons une opinion Neutre sur les actions à court et moyen terme. Nous restons à Surpondérer à court et moyen terme pour les Etats-Unis. Nous restons neutres sur l’Europe en étant sélectifs.
Sur les produits de taux, nous adoptons une vue à court terme Neutre et conservons celle à moyen terme à Neutre. Nous continuons à Surpondérer à court terme les obligations européennes privées à haut rendement.
Lors de notre dernier comité d’allocation d’actifs fin décembre, nous n’avons pas réalisé de mouvement. Nous gardons une allocation neutre, avec une pondération en actions proche de 50%.