Les marchés boursiers mondiaux ont montré des performances contrastées au mois de novembre. Les bourses européennes ont été les plus performantes (+0,7 %), tandis que Wall Street a stagné, en raison de préoccupations liées à l’intelligence artificielle (IA) et de doutes sur la politique monétaire. Les taux d’intérêt sont restés assez stables sauf au Japon. La croissance mondiale a ralenti modérément, notamment aux États-Unis, où l'économie présente des signes de disparité entre les secteurs traditionnels (industrie, bâtiment) et les secteurs technologiques. La fin du shutdown américain est intervenue après 43 jours de blocage mais son impact sur la croissance reste limité. Par ailleurs, l'Intelligence Artificielle (IA) a alimenté les nouvelles inquiétudes quant à une bulle spéculative, alors que les investissements massifs dans ce secteur continuent de croître et que leur rentabilité sera très inégale selon les acteurs. Malgré ces doutes, l'optimisme reste prédominant au sein des entreprises technologiques. La Réserve fédérale américaine (Fed) pourrait abaisser ses taux en décembre, alors que la Banque centrale européenne (BCE) semble poursuivre sa pause monétaire. Sur le plan géopolitique, bien que la guerre en Ukraine persiste, des négociations de paix ont émergé, et les tensions commerciales se sont atténuées. Dans ce contexte, les perspectives des marchés actions restent incertaines à moyen terme et militent pour une certaine prudence. Mais il faut garder à l’esprit que la bulle spéculative pourrait continuer à se gonfler amplifiant la performance avec davantage de volatilité. Il conviendra donc de continuer à mettre à profit les phases de doute pour se renforcer. Nous n’avons pas modifié nos prévisions sur les indices et, compte tenu de leurs niveaux actuels, le potentiel de hausse des indices est faible à 6 mois et d’environ 5 % à décembre 2026. A plus court terme et en vue du début de l’année 2026, il convient d’accompagner la dynamique haussière actuelle, d’autant que la plupart des indices ne sont pas au plus haut. Il est fort possible que les marchés actions connaissent une hausse plus forte que nous ne le prévoyons au cours du premier semestre, avant de connaître une correction et de revenir à l’équilibre. L’environnement global n’est pas défavorable, en particulier aux Etats-Unis qui pourraient percevoir une risée de croissance, et même en Europe où l’activité peu dynamique reste résiliente. Les Banques centrales ne devraient pas non plus engendrer de vents contraires tant que l’inflation reste sous contrôle. Un cessez-le-feu en Ukraine serait probablement bien accueilli par les marchés. Enfin, les produits de taux semblent moins porteurs que les actions. Nous adoptons une opinion légèrement Surpondérer à court terme et conservons une note Surpondérer à moyen terme, sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines. Le début de l’année pourrait être propice à la poursuite de la tendance haussière des actions américaines et du rattrapage des actions européennes, au sein desquelles il faut faire preuve de sélectivité. Sur les produits de taux, nous gardons une note Neutre à court et moyen terme. Le crédit européen reste à Surpondérer à moyen terme ainsi qu’à court terme pour les obligations à haut rendement.
Au mois de novembre, les performances des Bourses mondiales exprimées en euro ont été plus mitigées, en rupture avec les derniers mois. Les bourses européennes ont été les plus performantes (+0.7 %). Wall Street temporise sur le mois, étant impacté par des doutes sur le thème de l’intelligence artificielle et sur l’avenir de la politique monétaire. Sur les marchés obligataires, une détente des taux assez limitée a été observée aux Etats-Unis alors qu’ils ont plutôt tendance à être stables à légèrement haussiers dans le reste du monde, notamment en Europe et au Japon.
Le rythme de la croissance mondiale s’est légèrement tassé au cours du mois de novembre. L’Europe a connu une petite accélération de l’activité. Aux États-Unis, les statistiques sont restées solides, mais l’économie reste à deux vitesses, partagée entre les secteurs traditionnels comme l’industrie ou le bâtiment, qui affichent peu de dynamisme et une faible visibilité, et les secteurs technologiques ou des services qui affichent une croissance record. Cette croissance, appelée croissance en K, est également caractérisée par une forte disparité de consommation entre les 30 % des ménages les plus aisés qui continuent d'augmenter leurs dépenses et maintiennent leur confiance, soutenus par la progression de leurs revenus et un effet de richesse lié à la hausse des marchés boursiers. Cette catégorie de la population détient en effet une part importante d'actions américaines. À l'inverse, les 60 % restants de la population perdent du pouvoir d'achat en raison d'une inflation toujours élevée et de revenus qui augmentent peu. La confiance de ces consommateurs diminue donc progressivement. Cette situation explique pourquoi, malgré la baisse globale de la confiance des consommateurs, la croissance des ventes reste soutenue. Le Black Friday illustre bien ce phénomène avec des records en valeur mais des volumes en baisse.
L'évolution de ce paradoxe peut créer un déséquilibre et fragiliser l’économie américaine. Toutefois, un rattrapage de la partie faible de cette économie en K pourrait se produire, notamment grâce aux mesures en faveur du pouvoir d'achat que Donal Trump souhaitera probablement mettre en place avant les élections de mi-mandat de novembre 2026. La diffusion de la dynamique de l’IA pourrait également réduire les écarts entre secteurs traditionnels et secteurs d’avenir. Enfin, un assouplissement de politique monétaire plus manifeste stimulerait l’ensemble de l’économie.
Au début du mois de novembre les républicains et les démocrates se sont entendus pour mettre fin au shutdown, le plus long de l’histoire, après 43 jours de blocage. Sous une pression devenue insoutenable, les sénateurs américains ont fini par céder aux exigences de Donald Trump, sans obtenir de concessions significatives. L’impact sur la croissance américaine n’est pas nul. Il est estimé par le CBO (Bureau du budget du Congrès américain) à 1.5 pt de PIB en rythme annualisé. Toutefois, ce choc devrait être largement compensé au premier trimestre 2026, à condition que le blocage ne reprenne pas en janvier. Malgré la réouverture des administrations américaines, les indicateurs économiques, indispensables pour évaluer la vigueur de la croissance ou anticiper la politique monétaire, ont continué d’être perturbés sur le mois avec de nombreux décalages de publications et encore parfois l’absence de celles-ci.
La Réserve fédérale américaine maintient le suspense sur une possible baisse des taux lors de sa réunion du 10 décembre. Après plusieurs semaines de flottement, les anticipations de marché ont connu un revirement spectaculaire. Les probabilités d'un assouplissement monétaire sont passées d'environ 30 % à plus de 85 %, portées par les dernières statistiques de l'emploi et les déclarations récentes des responsables de la Fed. Ce virage s'explique notamment par les propos de John C. Williams, président de la Fed de New York, qui a ouvert la porte à une réduction des taux en décembre. L'absence de réunion en novembre a laissé le champ libre aux spéculations, alimentant cette volatilité inhabituelle des anticipations. Toutefois, le comité de politique monétaire (FOMC) ne fait pas preuve d'un consensus unanime. La banque centrale se trouve face à un dilemme délicat, confrontée à des signaux économiques contradictoires. D'un côté, l'inflation reste tenace et la croissance américaine affiche une résilience inattendue. De l'autre, le marché du travail montre des signes de fragilisation, une tendance qui pourrait s'accentuer avec les restrictions migratoires imposées par l'administration Trump. Dans ce contexte d'incertitude, la marge de manoeuvre de la Fed apparaît particulièrement étroite.
En zone euro, le narratif de la BCE ne laisse pas trop de doutes sur la poursuite de la pause. En zone euro, la communication de la BCE suggère clairement la poursuite de la pause monétaire. La banque centrale estime être dans une position adéquate pour faire face à un environnement incertain quant à la trajectoire désinflationniste. L’inflation sous-jacente a surpris légèrement à la hausse (+10 pb), pour atteindre 2.4 %, tandis que les indices PMI allemands sont ressortis nettement en territoire d’expansion (53.8). La mise à jour des prévisions économiques sera déterminante pour anticiper le prochain mouvement de la BCE.
Sur le plan géopolitique, de nouvelles lueurs d'espoir sont apparues pour la fin du conflit russo-ukrainien. Un plan de paix a été proposé par Washington, discuté et amélioré avec V. Zelenski. Les discussions se poursuivent pour le moment mais l’accord restera tout de même difficile au vu du manque de bonne volonté de Vladimir Poutine. Du côté de la guerre commerciale, les tensions se sont également atténuées avec plusieurs pays y compris avec la Chine en particulier sur le sujet des terres rares.
L’élément marquant du mois qui a impacté les performances des indices a été le retour du questionnement sur l’éventualité d’une bulle sur l’Intelligence Artificielle (IA). Dans l'hypothèse assez probable que nous soyons en train de gonfler une bulle spéculative, le moment où elle éclatera demeure par nature imprévisible. Un excès d’optimisme au sein d’une bulle comporte certes des risques, mais une prudence excessive conduit souvent à manquer des opportunités. Ce sont en général les dernières années d’une bulle boursière qui sont les plus performantes. Bulle ou cycle d’expansion classique, la question reste ouverte. Où en sommes-nous aujourd’hui ?
La course à l’IA a généré des besoins d’investissements colossaux, en microprocesseurs et en datacenters (où sont hébergés les serveurs) mais aussi en équipements électriques et en fourniture d’énergie, etc…Ce boom ne semble pas devoir s’arrêter car les fournisseurs de logiciels d’IA et de microprocesseurs et les grands propriétaires de datacenters (appelés hyperscalers) affirment que la demande continue d’excéder l’offre de capacités. Ce déséquilibre est pourtant voué à se réduire et il y a un risque qu’un excès global d’investissement apparaisse un jour. Une autre question réside dans la capacité de ces investissements massifs en IA à générer les bénéfices attendus. Pour y répondre, il convient de distinguer les différents acteurs de l'écosystème IA.
Les concepteurs d’IA, comme la société non cotée OpenAI avec ChatGPT, investissent beaucoup en recherche développement pour entrainer leur modèle mais génèrent pour l’instant peu de profits, à l’image des premiers navigateurs internet. Mais ils promettent une rentabilité future. D’autres fournisseurs d’IA sont les grandes sociétés technologiques, comme Alphabet avec Gemini, Microsoft avec Copilot, qui détiennent aussi des datacenters pour leur propre besoin ou ceux des concepteurs indépendants. Ces hyperscalers, les grands groupes Alphabet, Amazon, Microsoft, Meta, génèrent beaucoup de bénéfices avec leurs activités existantes et cela leur permet de financer sans peine leur développement dans l’IA, actuellement peu rentable et leurs dépenses d'investissement en infrastructure qui augmentent à un rythme vertigineux. Le recours à l’endettement n’est pas problématique pour eux.
Les fournisseurs de microprocesseurs (NVIDIA, Broadcom, AMD, …) et de matériels nécessaires au développement de l’IA sont les grands gagnants actuels car ils livrent leur matériel essentiellement aux hyperscalers qui leur assurent une forte croissance de leurs chiffres d’affaires et de leurs bénéfices. Pour eux, le risque réside dans le ralentissement probable de leur rythme de croissance du fait de l’apparition de nouveaux concurrents, d’un excès de stocks, d’une baisse des prix ou de l’incapacité à payer d’un client plus fragile. Si la demande ralentit alors que la production a été massivement augmentée, leurs marges très élevées pourraient rapidement s'éroder. Par ailleurs, les contraintes énergétiques émergent comme un facteur de risque susceptible de retarder la construction de nouveaux datacenters, infrastructures indispensables au déploiement de l'IA, qui se heurte à des refus d’implantation ou à des limitations d'approvisionnement en énergie dans plusieurs régions. Cette pénurie énergétique pourrait freiner l'expansion prévue et décaler dans le temps les retours sur investissement anticipés par les marchés.
La hausse des besoins énergétiques explique aussi l’engouement boursier actuel pour les producteurs d’électricité de tout type.
Dans l'ensemble, les sociétés adoptant l'IA pour accroître leur productivité devraient améliorer leurs marges bénéficiaires. Certains analystes financiers estiment que ce phénomène augmentera la croissance bénéficiaire globale des actions américaines et contribuera à une accélération de la croissance économique. C’est probablement exact mais la question reste difficile à appréhender aujourd’hui, en termes de chiffres et de calendrier.
Enfin, l'analyse des relations d'interdépendance entre les différents acteurs révèle des liens consanguins préoccupants au sein de l'écosystème IA. Les hyperscalers dépendent des fabricants de puces pour leur infrastructure, tandis que ces derniers comptent sur la demande soutenue des premiers pour justifier leurs investissements colossaux. Les fournisseurs d'énergie conditionnent quant à eux le rythme de déploiement de l'ensemble de la chaîne. De plus, des participations financières entre clients et fournisseurs ont augmenté cette interdépendance. Cette forte interconnexion amplifie les risques systémiques : un ralentissement ou des difficultés financières chez l'un des acteurs pourrait rapidement se propager à l'ensemble du secteur, créant un effet domino difficile à endiguer.
Quoi qu'il en soit, si ces investissements massifs ne génèrent pas les gains de productivité et les flux de trésorerie escomptés, les valorisations actuelles ne seraient plus justifiées et reculeraient fortement. A ce stade, les annonces de résultats et les prévisions des sociétés dessinent encore une trajectoire crédible.
La hausse des cours reste cohérente avec la progression des résultats, un critère essentiel pour évaluer la solidité du rallye boursier. L'évolution boursière s'aligne également sur celle des prévisions de bénéfices tandis que les gains de productivité observés et anticipés justifient également des valorisations plus élevées. Mais celles-ci reposent sur une croissance bénéficiaire qui se concrétise effectivement. C’était le contraire lors de la bulle internet de la fin des années quatre-vingt-dix, où les cours s'étaient finalement totalement détachés des bénéfices. Par ailleurs, nous assistons depuis peu à une rotation au sein des valeurs technologiques réduisant la concentration du risque sur un petit nombre de grandes valeurs. Cette rotation est le signe d’une diffusion plus large de la dynamique de l’IA au sein du secteur, ce qui est sain. Tous les secteurs devraient aussi bénéficier à terme de gains de productivité, ce pourrait contribuer à un rattrapage du reste de la cote et donc faire baisser le poids et la concentration du secteur technologique au sein des indices, qui restent encore très élevés.
Classiquement, les marchés haussiers se construisent souvent dans le scepticisme, ou du moins en l’absence d’euphorie manifeste. Les baromètres de sentiment restent tendus, avec des niveaux d’inquiétude élevés, ce qui limite le risque d’excès et peut soutenir la progression tant que les fondamentaux suivent. D'ailleurs, plusieurs indicateurs traditionnels des bulles spéculatives demeurent très éloignés de leurs niveaux historiques observés lors des précédents pics. Le nombre d'introductions en bourse (IPO) reste particulièrement faible, bien loin des vagues d'euphorie qui avaient caractérisé la bulle internet ou d'autres épisodes spéculatifs. L'effet de levier sur les marchés, la part des investisseurs particuliers dans les volumes de transactions, ou encore la multiplication des produits dérivés spéculatifs restent contenus. Cette absence de plusieurs symptômes classiques d'une bulle mature suggère que, malgré les valorisations élevées, nous ne sommes peut-être pas au stade terminal d'un cycle spéculatif, laissant encore une marge de progression assez substantielle. Néanmoins, l’existence de tous les risques que nous avons évoqués nous laisse face à des menaces de correction sensible (20%) qui accompagneront la poursuite de ce cycle haussier.
Dans ce contexte, les perspectives des marchés actions restent incertaines à moyen terme et militent pour une certaine prudence. Mais il faut garder à l’esprit que la bulle pourrait continuer à se gonfler amplifiant la performance avec davantage de volatilité. Il conviendra donc de continuer à mettre à profit les phases de doute pour se renforcer. Nous n’avons pas modifié nos prévisions sur les indices et compte tenu de niveaux actuels, le potentiel de hausse des indices est faible à 6 mois et d’environ 5 % à décembre 2026.
A plus court terme et en vue du début de l’année 2026, il convient d’accompagner la dynamique haussière actuelle, d’autant que la plupart des indices ne sont pas au plus haut. Il est fort possible que les marchés actions connaissent une hausse plus forte que nous ne le prévoyons au cours du premier semestre, avant de connaître une correction et de revenir à l’équilibre.
L’environnement global n’est pas défavorable, en particulier aux Etats-Unis qui pourraient percevoir une risée de croissance, et même en Europe où l’activité peu dynamique reste résiliente. Les Banques centrales ne devraient pas non plus engendrer de vents contraires tant que l’inflation reste sous contrôle. Un cessez-le-feu en Ukraine serait probablement bien accueilli par les marchés. Enfin, les produits de taux semblent moins porteurs que les actions.
Nous adoptons une opinion légèrement Surpondérer à court terme et conservons une note Surpondérer à moyen terme, sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines. Le début de l’année pourrait être propice à la poursuite de la tendance haussière des actions américaines et du rattrapage des actions européennes.
Au sein de ce dernier compartiment, quelques secteurs et certaines valeurs affichent encore des retards et peuvent être privilégiés pour renforcer le poids des actions en Europe : la Santé, les valeurs du Luxe, des valeurs industrielles (défense, aéronautique, matériel électrique) ou de l’Assurance qui viennent de connaitre des replis. Au sein des secteurs très en vogue et au plus haut, il faut guetter des replis sur les Banques, les Services Publics ou les Produits de Base (métaux).
Sur les produits de taux, nous gardons une note Neutre à court et moyen terme. Le crédit européen reste à Surpondérer à moyen terme ainsi qu’à court terme pour les obligations à haut rendement.
Lors de notre dernier comité d’allocation d’actifs fin novembre, nous avons renforcé les actions (Europe et Etats-Unis) de 48.7 % à 51.0 %. En contrepartie nous avons abaissé l’exposition aux produits de taux et réduit les liquidités et sicav monétaires.