Au mois d'avril, les performances des Bourses mondiales exprimées en euro ont été globalement positives, tout comme le marché obligataire. Cette très bonne performance des actifs risqués sur le mois d’avril est due à la perception par les marchés financiers d’une issue rapide du conflit en Iran. Sur le front monétaire, avril a surtout été le mois d’un réajustement des anticipations vers une neutralité prudente des banques centrales. Au cours du mois, la géopolitique a d’abord capté l’essentiel des mouvements des marchés actions avant de céder partiellement la place aux résultats du premier trimestre. Aux Etats-Unis, les grandes capitalisations exposées à l’IA ont capté l’essentiel des bonnes surprises bénéficiaires. De plus, les valeurs liées à l’intelligence artificielle ont repris leur rôle central dans la poursuite du rebond des indices. Cette polarisation a permis au marché américain de rester bien orienté malgré la hausse du pétrole et de surperformer les marchés européens, mais elle a aussi accru sa vulnérabilité à la moindre déception. La fermeture du détroit d’Ormuz dure depuis plus de deux mois et une réouverture rapide devient cruciale pour que les cours du baril baissent fortement et allègent les pressions inflationnistes et récessives. Les marchés boursiers ont tous retrouvé une orientation haussière et semblent indiquer que les points bas de la correction ont été atteints fin mars. Cependant, la poursuite du rallye n’est pas encore acquise pour autant. Nous ne sommes plus acheteurs d’actions aux cours actuels, notamment américaines, sauf si un règlement du conflit définitif et probant intervenait. Nous pensons néanmoins que la réouverture du détroit d’Ormuz à plus court terme devient inéluctable. Aussi, il faut dorénavant profiter des moindres replis des indices, en particulier européens, pour renforcer le poids des actions des portefeuilles encore sous-investis ou réaliser des arbitrages vers des valeurs délaissées. Après les mouvements récents des indices, le potentiel de hausse à court terme s’est réduit à 2 % en Europe alors que les indices américains et japonais ont dépassé nos objectifs. D’ici à la fin de l’année, un potentiel de hausse de 6 à 7 % subsiste en Europe et de 1 à 2 % aux Etats-Unis et au Japon. Par précaution, nous conservons une opinion Neutre à court terme sur les actions et maintenons une note Surpondérer à moyen terme sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines. Nous préférons guetter un éventuel repli même léger ou la confirmation d’une évolution des risques géopolitiques et économiques plus favorable pour revenir à une position Surpondérer sur les actions à court terme. Sur les produits de taux, les tendances se sont stabilisées et nous gardons une opinion Neutre à court et moyen terme.
Au mois d'avril, les performances des Bourses mondiales exprimées en euro ont été globalement positives. Les bourses émergentes ont été les plus performantes (12.5 %), suivies des Etats-Unis (8.5 % en euro, 10.4 % en dollar). L'Europe a le moins progressé (4.6 %), suivie du Japon (7.2 %) et continue de sous-performer depuis le début d'année. Dans le même temps, les marchés obligataires internationaux ont progressé.
Cette très bonne performance des actifs risqués sur le mois d’avril a été la conséquence d’une perception par les marchés financiers d’une issue rapide du conflit en Iran. Le scénario du pire a été exclu et l’anticipation d’une réouverture prochaine du détroit d’Ormuz a porté les espoirs. Au niveau macroéconomique, le mois a été marqué par une activité encore résiliente aux États-Unis et plus hésitante en Europe, où le choc énergétique a un effet plus sensible. Outre-Atlantique, la dynamique domestique a continué d’être soutenue par la consommation, en particulier grâce aux crédits d’impôts perçus au printemps par les ménages, et par un marché du travail qui reste solide. Au sein des émergents, l’activité a été mieux orientée, portée par la zone Asie-Pacifique.
Sur le front monétaire, avril a surtout été le mois d’un réajustement des anticipations. La Réserve fédérale est restée dans une posture d’attente, considérant que le niveau actuel des taux demeurait approprié face à un double risque, celui d’une inflation ravivée par l’énergie et celui d’un marché du travail qui, sans se retourner, montre moins de marge de sécurité qu’en 2025. Les marchés ont progressivement réduit la probabilité d’un assouplissement rapide, voire effacé l’idée d’un cycle de baisse en 2026, ce qui a entretenu une tension modérée sur la partie courte de la courbe américaine. En zone euro, la séquence a été plus mouvante. Le rebond des prix de l’énergie et la remontée des composantes de prix dans les enquêtes ont nourri un temps l’idée d’une réaction rapide de la BCE, avant que la communication de Christine Lagarde et de plusieurs membres du Conseil ne réinstalle un biais plus patient et observateur. Le scénario dominant est désormais celui d’un premier relèvement en juin si les effets de second tour se confirment, c’est-à-dire la propagation du choc énergétique à l’ensemble de l’économie et des secteurs. Cette relecture a maintenu les taux souverains à des niveaux élevés des deux côtés de l’Atlantique, avec un Bund allemand qui a évolué au-dessus de 3 % et un Treasury à dix ans autour de 4,3 %.
La géopolitique a donc été une nouvelle fois le thème dominant sur le mois et a par la même occasion constitué le principal facteur de volatilité sur les marchés. Après plusieurs semaines d’escalade, l’annonce d’un cessez-le-feu de quinze jours entre les États-Unis et l’Iran le 8 avril a d’abord provoqué un net soulagement, renforcé par des signes temporaires d’accord sur l’uranium iranien, sur la réouverture du détroit d’Ormuz et l’extension de la trêve au Liban. Ce répit s’est toutefois révélé précaire. L’échec des discussions d’Islamabad, puis la mise en place d’un blocus américain sur les ports iraniens, ont rapidement déplacé le centre de gravité du conflit vers le domaine maritime. Le détroit d’Ormuz est redevenu l’épicentre du risque, avec saisies de navires, incidents armés et contrôle de part et d’autre de la circulation dans le détroit. Le cours du pétrole a donc alterné entre phases de détente et brusques reprises, avant de remonter nettement en seconde partie de mois, le Brent repassant au-dessus de 110 dollars, à mesure que les espoirs d’accord rapide se sont envolés. Le cours du Brent a même atteint un pic à 126 dollars (en cours de journée) le 29 avril avant d’entamer un reflux vers les 100 dollars, notamment au début du mois de mai grâce à des espoirs de reprise de négociations plus fructueuses entre les Etats-Unis et l’Iran. L’or, après avoir pleinement joué son rôle de valeur refuge au plus fort des tensions, a davantage consolidé en fin de mois, pénalisé par la remontée des rendements réels et par le raffermissement du dollar.
Pour les marchés actions, le mois d’avril a été illustré par de fortes rotations. La géopolitique a d’abord dicté les mouvements avant de céder partiellement la place aux résultats du premier trimestre.
Aux États-Unis, le marché a montré une capacité de rebond remarquable dès que le scénario d’une désescalade en Iran, même temporaire, a repris de la crédibilité. Cette résilience s’explique autant par la solidité persistante de la macroéconomie américaine que par la concentration de la bonne dynamique des bénéfices sur un nombre limité de secteurs, au premier rang desquels la technologie. Les valeurs liées au thème de l’IA ont de nouveau joué un rôle central dans la tenue des indices, même si la fin de mois a rappelé que le marché devenait plus sélectif. Les publications de plusieurs groupes de logiciels ont suscité des corrections sévères dès lors que la croissance ou les perspectives ne validaient pas entièrement les attentes, tandis que les semi-conducteurs et certaines grandes capitalisations exposées à l’IA continuaient de capter l’essentiel des surprises positives des révisions bénéficiaires. Cette polarisation a permis au marché américain de rester bien orienté malgré la hausse du pétrole, mais elle a aussi accru sa vulnérabilité à la moindre déception. On observe d’ailleurs de plus en plus un comportement de « FOMO » (Fear of Missing Out), c’est-à-dire la crainte des investisseurs de « manquer le mouvement » de forte hausse, principalement sur les valeurs technologiques. Ce phénomène fragilise davantage les marchés et, en cas de dégradation des bénéfices ou du contexte géopolitique, pourrait amplifier le mouvement de repli. En Europe, la performance a été plus hésitante. Le marché a profité des phases d’apaisement géopolitique mais il a été freiné par une exposition plus directe au choc énergétique, par la détérioration des enquêtes d’activité et par la sensibilité des secteurs cycliques à la perspective d’une BCE moins accommodante. Les segments les plus dépendants de la consommation et du transport qui avaient subi l’effet de la hausse des coûts énergétiques le mois précédent n’ont pas fortement remonté ce mois-ci. En revanche, le rebond a été plus puissant pour d’autres secteurs très attaqués le mois dernier comme la Technologie, les Médias, les Banques, les Biens & Services industriels.
Le Japon a de son côté continué de bénéficier d’un puissant soutien domestique et d’un positionnement favorable sur les thèmes industriels et technologiques, ce qui a permis au Nikkei d’inscrire de nouveaux sommets malgré une volatilité accrue. Les marchés émergents ont, dans l’ensemble, mieux résisté que les marchés développés hors États-Unis, aidés par des valorisations plus raisonnables et, pour certaines zones d’Asie, par la solidité de la demande technologique. Au total, avril n’a pas remis en cause le leadership américain, mais il a confirmé que la progression des actions reposait à nouveau de plus en plus sur une concentration sur certaines valeurs, dans un environnement où les marchés restent très sensibles à la combinaison de plusieurs facteurs, tels que le prix du pétrole, les taux et les prévisions des entreprises.
La question des valorisations reste dès lors centrale pour la suite. Aux États-Unis, les multiples demeurent exigeants, soutenus par la qualité perçue des grandes capitalisations et par une trajectoire de bénéfices encore favorable dans l’IA et les semi-conducteurs. Cette prime se justifie de moins en moins par la détente des taux, puisqu’elle coexiste désormais avec des taux d’intérêt à dix ans sur des niveaux élevés et avec des anticipations de baisse de taux nettement repoussées. Le marché américain reste donc cher au regard de son histoire, surtout hors épisodes de liquidité exceptionnelle. Il laisse peu de marge d’erreur en cas de poursuite de la hausse des taux longs, de nouvelles tensions sur l’énergie ou de tassement des bénéfices. L’Europe conserve, à l’inverse, une décote structurelle par rapport aux États-Unis, décote qui reste justifiée au vu d’un profil de croissance moins porteur, d’une composition sectorielle moins favorable et d’une exposition plus forte au choc pétrolier. Pour autant, cette décote apparaît toujours significative au regard de l’historique, ce qui limite le risque d’une forte compression supplémentaire des multiples si le scénario macroéconomique ne se dégrade pas brutalement. En d’autres termes, le différentiel de valorisation entre les deux rives de l’Atlantique continue de refléter un écart réel de qualité et de visibilité, mais il intègre aussi une part importante d’optimisme du côté américain. La conclusion de ce mois est donc moins celle d’un marché boursier globalement excessif que celle d’un marché très asymétrique, dans lequel les États-Unis restent les plus chers et les plus dépendants d’une exécution parfaite, tandis que l’Europe et une partie des pays émergents offrent des points d’entrée relativement moins tendus, au prix d’un risque macroéconomique plus élevé.
Enfin, la fermeture du détroit d’Ormuz dure depuis plus de deux mois et une réouverture rapide devient cruciale pour que les cours du baril baissent fortement et allègent les pressions inflationnistes et récessives. Cependant, les marchés boursiers ont tous retrouvé une orientation haussière et semblent indiquer que les points bas de la correction ont été atteints fin mars. La poursuite du rallye n’est pas encore acquise pour autant alors que la plupart des résultats trimestriels ont été publiés et digérés par les marchés. Les conditions de circulation dans le détroit d’Ormuz et l’évolution des prix du pétrole resteront le baromètre des marchés financiers pendant quelques semaines avant que leur valorisation, l’inflation ou les taux d’intérêt ne reviennent éventuellement au premier plan des préoccupations.
Nous ne sommes plus acheteurs d’actions aux cours actuels, notamment américaines, sauf si un règlement du conflit définitif et probant intervenait. Nous pensons néanmoins que la réouverture du détroit d’Ormuz à plus court terme devient inéluctable. Aussi, il faut dorénavant profiter des moindres replis des indices, en particulier européens, pour renforcer le poids des actions des portefeuilles encore sous-investis ou réaliser des arbitrages vers des valeurs délaissées.
Nous n’avons pas modifié nos prévisions sur les indices pour fin juin et les avons maintenues à fin décembre, un retour à la normale semblant toujours probable à cette échéance. Après les mouvements récents des indices, le potentiel de hausse à court terme s’est réduit à 2 % en Europe alors que les indices américains et japonais ont dépassé nos objectifs. D’ici à la fin de l’année, un potentiel de hausse de 6 à 7 % subsiste en Europe et de 1 à 2 % aux Etats-Unis et au Japon.
Par précaution, nous conservons une opinion Neutre à court terme sur les actions et maintenons une note Surpondérer à moyen terme sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines. Nous préférons guetter un éventuel repli même léger ou la confirmation d’une évolution des risques géopolitiques et économiques plus favorable pour revenir à une position Surpondérer sur les actions à court terme.
Sur les produits de taux, les tendances se sont stabilisées et nous gardons une opinion Neutre à court et moyen terme. Seules les obligations à haut rendement européennes restent notées Surpondérer à moyen terme.
Lors de notre dernier comité d’allocation d’actifs fin avril, nous avons réduit le poids des actions de 54.3 % à 51.8 % après l’avoir relevé le mois précédent. Nous avons augmenté parallèlement la part des produits de taux et celle des liquidités.