Au mois de février, les performances des Bourses mondiales exprimées en euro ont été globalement positives, à l’exception notable des actions américaines qui, une nouvelle fois, ont évolué en retrait par rapport au reste du monde. Les Bourses japonaises et émergentes ont été les mieux orientées alors que les indices européens ont également progressé. Les interrogations entourant les perspectives de l’intelligence artificielle ont continué de peser sur les grands indices américains, qui ont terminé la période en territoire négatif, aussi bien en devise locale qu’en euro. Dans le même temps, les marchés obligataires internationaux ont bénéficié d’une détente des rendements. Jusqu’à la fin du mois, l’environnement économique demeurait relativement stable. L’activité américaine continuait d’afficher un profil contrasté selon les secteurs, alors que l’économie européenne faisait preuve d’une relative résilience. Sur le plan institutionnel, la décision de la Cour suprême américaine d’invalider les tarifs douaniers réciproques instaurés par l’administration Trump a été perçue comme un signal favorable pour l’équilibre démocratique aux Etats-Unis, même si ses implications économiques apparaissent plus nuancées. La situation géopolitique a toutefois profondément évolué en fin de période. Les tensions entre Washington et Téhéran se sont intensifiées, culminant avec la décision des Etats-Unis et d’Israël de lancer une offensive militaire contre l’Iran le 28 février. Cette opération a entraîné le blocage de facto du détroit d’Ormuz, provoquant une flambée de plus de 30 % des cours du pétrole. Malgré ce choc, les premières réactions des marchés d’actions sont restées relativement contenues, avec des replis compris entre 5 et 7 % en moyenne. Dans un premier temps, les investisseurs ont semblé privilégier l’hypothèse d’un affrontement limité dans sa durée et d’un retour progressif à des conditions d’approvisionnement plus normales sur les marchés de l’énergie. Une telle lecture n’est pas illogique compte tenu des forces en présence mais elle peut toutefois apparaître optimiste du fait des capacités de perturbation de l’Iran sur les flux maritimes dans la région. L’ampleur des conséquences économiques dépendra essentiellement de la durée du conflit et de l’évolution de la situation dans le détroit d’Ormuz. Dans ces conditions, il convient de rester prudent car les reculs initiaux observés sur les marchés actions pourraient ne pas encore refléter pleinement les risques liés à un choc énergétique prolongé. Si les perturbations de l’offre de pétrole devaient se prolonger, les marchés pourraient être amenés à intégrer un ajustement plus marqué. À titre indicatif, un baril proche de 100 dollars pourrait entraîner un recul moyen d’environ 10 % des principaux indices boursiers. Une interruption prolongée du trafic dans le détroit d’Ormuz, accompagnée d’un prix du pétrole durablement supérieur à 120 dollars, pourrait quant à elle provoquer une correction plus significative, de l’ordre de 20 %. Par précaution, nous adoptons une opinion Neutre à court terme sur les actions en général et conservons une note Surpondérer à moyen terme, sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines. Il convient d’attendre une évolution des risques géopolitiques plus favorable ou une baisse des indices un peu plus prononcée pour renforcer l’exposition des portefeuilles. Sur les produits de taux, nous gardons une opinion Neutre à court et moyen terme. Les obligations à haut rendement européennes restent notées Surpondérer à court et moyen terme tandis que le Crédit Investment Grade est abaissé à Neutre à moyen terme.
Au mois de février, les performances des Bourses mondiales exprimées en euro ont été globalement positives, à l’exception notable des actions américaines qui, une nouvelle fois, ont évolué en retrait par rapport au reste du monde. Les Bourses japonaises et émergentes ont été les mieux orientées tandis que les indices européens ont également progressé. Les interrogations entourant les perspectives de l’intelligence artificielle ont continué de peser sur les grands indices américains, qui ont terminé la période en territoire négatif, aussi bien en devise locale qu’en euro. Dans le même temps, les marchés obligataires internationaux ont bénéficié d’une détente des rendements.
En ce début d’année, l’économie mondiale reste résiliente et a vu son rythme d’activité s’accroître en février. Aux Etats-Unis, la première estimation du PIB du quatrième trimestre montre un ralentissement marqué de la croissance, à 1.4 % contre 4.4 % au trimestre précédent et 1.9 % attendu, un coup de frein largement imputé au shutdown. Cette modération intervenait alors même que le marché du travail restait soutenu. La réalité était toutefois moins flatteuse lorsqu’on regardait dans le détail, la vigueur de l’emploi étant concentrée dans quelques secteurs comme le public, la santé ou les loisirs, tandis que l’industrie, la finance, la technologie et le commerce commençaient à détruire des postes. Les données de l’emploi de février commencent à refléter cette situation, avec 92000 destructions d’emplois touchant de nombreux secteurs et une légère remontée du chômage. Le mois de novembre dernier avait connu un épisode équivalent et passager. Ainsi, l’activité du pays semble encore soutenue mais ses moteurs cycliques se fatiguent peut-être, ce qui justifiera le soutien budgétaire attendu.
En Europe, le tableau est plus homogène et un peu plus rassurant, avec une activité qui résiste malgré un environnement mondial compliqué. Le faible niveau du chômage, la solidité des bilans privés, la montée en puissance des dépenses publiques (défense, infrastructures) et l’effet encore favorable des baisses précédentes des taux directeurs soutiennent la croissance.
Sur le plan commercial, la Cour suprême américaine a invalidé les tarifs douaniers réciproques de l’administration Trump. C’est une bonne nouvelle pour la santé de la démocratie américaine. Pour les entreprises européennes, cette décision constitue un signal plutôt positif, car elle ouvre la perspective d’un accès à terme moins coûteux au marché américain. Pour l’Etat américain cette décision est un coup dur car cela remet en cause la politique budgétaire de Donald Trump, et cela pose également la question du remboursement des entreprises ayant payé indument les droits de douane. Donald Trump possède d’autres moyens pour augmenter les droits de douane mais ils sont plus limités ou plus difficiles à mettre en place. Le président américain a en tout cas immédiatement utilisé l’un de ces leviers en augmentant les droits de douane mondiaux globaux à 15 % mais la loi limite ce relèvement à 150 jours. Il devra ensuite faire voter au congrès une poursuite ou non de cette mesure. Revers de la médaille, la décision de la Cour suprême pourrait à terme aggraver le déficit budgétaire et exercer une pression à la hausse sur les taux longs américains.
Sur le plan géopolitique, le mois de février s’est déroulé en deux temps, dominé par la question iranienne et par ses répercussions sur les prix des hydrocarbures. En début de période, les Etats-Unis et l’Iran ont relancé un cycle de discussions où les deux parties s’étaient accordées sur des principes directeurs en vue d’un possible accord sur le nucléaire. Dans le même temps Donald Trump avait continué à renforcer l’armada américaine dans la région. Washington avait choisi de combiner une stratégie de pression maximale avec des signaux diplomatiques ambigus, alternant ouvertures de négociation et menaces explicites d’escalade militaire. L’Iran, de son côté, a répondu par une politique de résistance affichée, refusant de renoncer à l’enrichissement d’uranium tout en laissant entendre qu’un compromis restait envisageable en échange d’un allègement des sanctions. La rupture est finalement intervenue en fin de mois, avec la décision d’Israël et des Etats-Unis d’attaquer l’Iran. Dès les premières bombes, les dirigeants les plus importants ont été éliminés, y compris le guide suprême, Ali Khamenei. Néanmoins, la riposte iranienne a été plus forte qu’attendu et surtout plus élargie, visant notamment des pays du Golfe et les pays voisins. Les Gardiens de la révolution ont également fait savoir que le détroit d’Ormuz était fermé à la circulation et que tout navire qui tenterait d’y passer serait la cible d’attaque. Ces menaces ont été mises à exécution puisque plusieurs pétroliers ont été la cible de missiles ou de drones. La quasi-totalité des grands assureurs maritimes ont annulé la couverture « risque de guerre » pour la zone du Golfe Persique, rendant la circulation dans le détroit et le Golfe quasi impossible. Le blocage actuel retient environ 150 pétroliers et méthaniers dans l’attente de franchir le détroit d’Ormuz. Or ce passage concentre près de 20 % des flux mondiaux d’hydrocarbures, ce qui constituerait un choc majeur pour l’offre de pétrole et de GNL si la situation perdurait. Des possibilités de reroutage existent néanmoins et permettraient de ramener la part de production affectée à environ 15 %. Le choc reste donc important, surtout en termes de prix du pétrole et du gaz, mais son effet ultime sur les marchés dépendra avant tout de la durée du conflit et du maintien du blocage. Si celui-ci ne dure que quelques semaines, la hausse du prix du baril pourrait s’arrêter à 100 $. S’il atteint 3 à 6 mois, un retour vers 120 $ n’est pas exclus. Il convient aussi de rappeler que les grandes puissances disposent de réserves stratégiques d’environ un trimestre, susceptibles d’en amortir les effets sur les volumes dans un premier temps.
Les répercussions escomptées varient fortement selon les pays. Les Etats‑Unis seraient relativement épargnés, leur statut d’exportateur net de pétrole et de gaz les protégeant en partie. À l’inverse, la Chine apparaît comme l’un des pays les plus exposés, en tant que principal importateur de brut iranien. Globalement, l’Asie semble plus fragile que l’Europe ou l’Amérique du Sud. Cependant, les flux de marchandises entre l’Europe et l’Asie sont également menacés dans la Mer Rouge et le Canal de Suez, le détour par le Cap de Bonne Espérance se traduisant par un allongement du trajet et un renchérissement conséquent. Selon plusieurs études, l’impact inflationniste global peut être chiffré entre +0.5 % en cas de choc mesuré et 1 % en cas de choc plus ample et plus durable. De même, l’impact sur la croissance mondiale pourrait être compris entre 0.3 % et 0.6 %.
Dans ce climat de tension, les matières premières ont réagi fortement. Le pétrole, en particulier, a nettement repris de la hauteur, le Brent évoluant rapidement autour de 80 dollars le baril, puis s’approchant des 100 dollars, à un plus haut depuis plusieurs mois, sous l’effet des craintes de réduction de l’offre au Moyen-Orient. Les métaux industriels ont évolué de manière diverse, baissant en général face au risque de ralentissement économique mais les cours de l’aluminium progressant du fait du blocage du détroit d’Ormuz. L’or, de son côté, bénéficie d’un environnement mêlant incertitudes géopolitiques, doutes sur la trajectoire des taux et fragilités de la croissance, mais son comportement reste plus mesuré que celui de l’énergie, les investisseurs arbitrant entre valeur refuge et attrait d’actifs réels directement liés au cycle économique.
Face à ce contexte, les banques centrales abordent le début d’année avec prudence, dans un équilibre délicat entre lutte contre l’inflation et soutien à l’activité. Aux Etats‑Unis, la combinaison d’une inflation en recul et d’un marché du travail encore solide rend les décisions de la Fed plus complexes. Avec en plus les tensions géopolitiques et la hausse des matières premières, les marchés repoussent désormais le calendrier des premières baisses de taux et n’en attendent plus qu’une seule cette année.
En zone euro, la Banque centrale européenne a, pour la cinquième fois consécutive, maintenu ses taux inchangés. Son discours reste confiant sur la trajectoire des prix, l’institution estimant que l’inflation devrait se stabiliser autour de 2 % à moyen terme. Elle considère que l’économie européenne n’a pas besoin, à ce stade, de nouveaux soutiens monétaires, compte tenu de la robustesse de l’emploi, des finances privées et de l’impulsion budgétaire. Dans cet environnement, la BCE se place clairement dans une logique d’observation, laissant à la Fed le rôle de première à assouplir, tout en gardant la possibilité d’ajuster sa stratégie si les données se détériorent.
Les marchés actions, eux, ont connu des évolutions heurtées au mois de février, marqué par une forte rotation sectorielle et par des mouvements souvent violents sur les segments les plus sensibles aux thématiques technologiques et à l’intelligence artificielle.
Aux Etats Unis, la séquence a été marquée par des doutes croissants sur la rentabilité à long terme des investissements massifs dans l’IA. Après une phase d’euphorie, la confiance s’étiole et, malgré des résultats toujours solides, les grands acteurs de l’IA ont été délaissés. Parallèlement, les craintes de disruption se sont amplifiées, avec une baisse marquée sur les logiciels et les secteurs jouant un rôle d’intermédiaire (certaines financières, gestionnaires de patrimoine, fournisseurs de données, services immobiliers). La moindre annonce d’une start up d’IA suffit désormais à déclencher des ventes massives, comme si tout modèle d’affaires pouvait être remis en cause. Cette nervosité a provoqué plusieurs épisodes de turbulences, avec une nette sous performance des valeurs technologiques et d’IA, faisant du Nasdaq 100 le grand perdant de ces dernières semaines.
À l’inverse, la « vieille économie » a repris l’avantage, les indices moins exposés à l’IA surperformant. Les investisseurs privilégient les secteurs jugés plus tangibles, comme l’industrie, les banques, l’assurance, les télécoms, l’énergie ou les services publics. En Europe, cette configuration profite aux indices, structurellement moins chargés en valeurs technologiques de croissance, et le STOXX Europe 600 continue de mieux se comporter que les indices américains.
Paradoxalement, la guerre en Iran pourrait toutefois favoriser un retour de la surperformance de la technologie, un secteur relativement moins touché par ses conséquences. Les Etats-Unis, qui avaient fortement sous-performé depuis le début de l’année, ont donc commencé à rattraper le reste du monde. Cette inversion de tendance s’explique par le fait que l’économie américaine est déjà largement plus préservée des risques de hausse des matières premières, le pays étant net exportateur de pétrole grâce à sa forte production, notamment de pétrole de schiste. Par ailleurs, les entreprises technologiques sont moins pénalisées par les surcoûts liés aux matières premières. Enfin, ce regain d’incertitude géopolitique a favorisé un retour des investisseurs vers le dollar et vers les actifs américains.
La Bourse de Tokyo a connu sur le mois une forte progression alimentée par la victoire électorale de la Première ministre Sanae Takaichi et ses promesses d’augmentation des dépenses budgétaires, tandis que le marché obligataire japonais a reculé compte tenu d’un endettement public déjà très élevé. Cependant, le début du conflit iranien a fait fortement reculer l’indice japonais comme les autres Bourses qui avaient fortement progressé depuis le début de l’année.
En matière de valorisation, ce mouvement de rotation du mois de février ne suffit pas encore à remettre totalement en cause le diagnostic d’un marché actions cher, en particulier aux Etats-Unis, mais il en modifie la composition. Les multiples des grandes capitalisations technologiques, dopés par la thématique IA, restent élevés en absolu et très exigeants en termes de perspectives de croissance bénéficiaire. La récente sous-performance des valeurs d’IA constitue davantage un ajustement qu’une véritable capitulation, les attentes restant structurellement élevées, mais elle réduit à la marge les excès les plus visibles. À l’inverse, la surperformance des secteurs plus traditionnels et des indices comme le Dow Jones ou le STOXX Europe 600 s’appuie sur des niveaux de valorisation plus raisonnables. Dans ce contexte, le marché restait dans une zone d’équilibre précaire, avec des indices globaux qui intégraient déjà beaucoup de bonnes nouvelles sur l’inflation et les taux. Les investisseurs étaient incités à arbitrer finement les secteurs de croissance encore valorisés sur des scénarios optimistes, notamment autour de l’IA, en faveur des segments plus classiques qui offraient, à ce stade, un couple rendement/risque plus attractif à la lumière des données macroéconomiques, monétaires et géopolitiques de ce début d’année.
Evidemment, l’irruption de la guerre dans le Golfe est en train de rebattre les cartes. Les écarts de performance entre les indices boursiers se réduisent. Les secteurs plus défensifs sont recherchés à nouveau et les investisseurs se méfient dorénavant des secteurs les plus cycliques et les plus sensibles aux perturbations occasionnées par la guerre.
L’ampleur des conséquences économiques dépendra largement de la durée de la crise et, dans ces conditions, il convient de rester prudent car les reculs initiaux observés sur les marchés actions pourraient ne pas encore refléter pleinement les risques liés à un choc énergétique prolongé. Si les perturbations de l’offre de pétrole devaient se prolonger, les marchés pourraient être amenés à intégrer un ajustement plus marqué. À titre indicatif, un baril proche de 100 dollars pourrait entraîner un recul moyen d’environ 10 % des principaux indices boursiers. Une interruption prolongée du trafic dans le détroit d’Ormuz, accompagnée d’un prix du pétrole durablement supérieur à 120 dollars, pourrait quant à elle provoquer une correction plus significative, de l’ordre de 20 %.
Nous avions légèrement relevé nos prévisions sur les indices pour fin juin et compte tenu de leurs niveaux au 27 février, le potentiel de progression de ceux-ci était faible à cette échéance et pour la fin d’année. Avec la baisse récente des indices, un potentiel de hausse de 5 à 7 % s’est reconstitué. Par précaution, nous adoptons une opinion Neutre à court terme sur les actions en général et conservons une note Surpondérer à moyen terme, sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines. Une évolution des risques géopolitiques plus favorable ou une correction supplémentaire des marchés pourrait constituer un point d’entrée plus attractif pour renforcer l’exposition des portefeuilles aux actions. Sur les produits de taux, nous gardons une opinion Neutre à court et moyen terme. Les obligations à haut rendement européennes restent notées Surpondérer à court et moyen terme tandis que le Crédit Investment Grade est abaissé à Neutre à moyen terme. Lors de notre dernier comité d’allocation d’actifs fin février, nous avons abaissé le poids des actions de 51.8 % à 51.2 % essentiellement en Europe et au Japon. Nous avons augmenté la part des produits de taux, ainsi que celle de l’or.
Par précaution, nous adoptons une opinion Neutre à court terme sur les actions en général et conservons une note Surpondérer à moyen terme, sur les actions américaines, européennes, asiatiques et sud-américaines.
Une évolution des risques géopolitiques plus favorable ou une correction supplémentaire des marchés pourrait constituer un point d’entrée plus attractif pour renforcer l’exposition des portefeuilles aux actions.
Sur les produits de taux, nous gardons une opinion Neutre à court et moyen terme. Les obligations à haut rendement européennes restent notées Surpondérer à court et moyen terme tandis que le Crédit Investment Grade est abaissé à Neutre à moyen terme.
Lors de notre dernier comité d’allocation d’actifs fin février, nous avons abaissé le poids des actions de 51.8 % à 51.2 % essentiellement en Europe et au Japon. Nous avons augmenté la part des produits de taux, ainsi que celle de l’or.